金磚峰會：14年後再擴容 中國要打造自己的「G7」嗎？

今年的華爾街明星，當數「AI教父」英偉達（NVDA.US）。

年初至今，其股價已累計上漲222.58%，至471.16美元，市值達到1.16萬億美元。在公佈了表現超預期的2024財年第2季業績之後，英偉達股價在盤後交易時段進一步大漲6.58%，報502.15美元。

AI發展帶來的投資熱潮，讓今年的芯片股打了一場翻身仗，不論是受累於個人電腦需求疲弱而業績遲遲未見起色的英特爾（INTC.US），還是要追趕英偉達步伐，推出適用於高性能計算芯片的美國超微公司（AMD.US），今年都得到了投資者追捧，見下表，儘管股價表現未及英偉達，美國超微公司和英特爾的股價還是跑赢了眾多大型科技股。

在亞馬遜（AMZN.US）、谷歌（GOOG.US）、微軟（MSFT.US）、Meta（META.US）等紛紛掀起AI競賽之時，處於上遊的英偉達無疑是最大得益者，因為這些大型科技企業要建造架構，就得求助於英偉達這樣的平台運營商，而這些大型科技企業的服務生態又擁有無數的參與者、開發者和運營商，它們也需要跟隨「主星」接入到架構平台，英偉達在這方面佈局已有十年，而且擁有較為完善的供應鏈和平台，也因此比美國超微公司和英特爾等同行更具優勢。

見下圖，英偉達的股價在最近一年大幅飙升，主要得益於AIGC發展的提速。

同時，英偉達的市盈率估值也遠超同行，高達89倍，是美國超微公司和英特爾的兩倍，是高通（QCOM.US）和博通（AVGO.US）的四倍以上。所以，華爾街最關心的是，英偉達的增長能不能持續，如此高的估值能撐多久。

英偉達季績超預期，AI相關業務表現立功

截至2023年7月30日止的2024財年第2季，英偉達收入按年增長101.48%，至135.07億美元，其中包攬人工智能應用芯片和平台的數據中心分部增長最為強勁，是推動其季度收入強勁增長的主要原因。

見下圖，數據中心業務季度收入一馬當先，已遠超過去水平，原因是客戶對其產品的需求十分殷切，這與特斯拉（TSLA.US）上海超級工廠投產前，訂單積壓的情況類似，當時也帶動特斯拉的股價大漲。

數據中心業務：回顧期内，數據中心分部的季度收入達到創紀錄的103.2億美元，按季增長140.97%，按年增長171.23%。主要受到雲服務供應商和大型消費互聯網企業的帶動。

大型語言模型和生成式人工智能的發展，推動了對基於Hopper和Ampere GPU架構的NVIDIA HGX平台的強勁需求。數據中心計算同比增長195%，按季增長157%，正反映了其Hopper HGX平台的強勁表現。網絡業務按年增長94%，按季增長85%，主要是因為對支持其HGX平台的InfiniBand基礎架構的強勁增長。

英偉達的CFO Colette Kress在業績發佈會上表示，包括AWS、Google Cloud、Meta、Microsoft Azure和Oracle Cloud在内的主要公司，以及越來越多的GPU雲提供商，正在部署基於Hopper和Ampere架構張量核心GPU的批量HGX系統。她表示，在過去十年，英偉達建立了包括HGX在内的數據中心供應鏈，涵蓋3.5萬個部件和高度復雜的網絡，現在正在開發和授權更多產能和供應商，以進一步擴大產能。財華社認為，這或也是美國超微公司在短期内難以替代英偉達的原因。

她預計，從現在到明年的每個季度，其供應量都會增加。從地區市場來看，隨著客戶直接將資金投資於AI和加速計算，美國的數據中心業務增長最為強勁。中國的需求（包括計算和網絡解決方案）處於該分部收入歷史區間20%-25%之間。

至於地緣風險，Colette認為當前的監管正取得預期效果。鑒於全球對其產品的需求十分強勁，她認為就算增加出口限制，對其數據中心GPU也不會構成即時的重大影響。但是長遠而言，這可能會令美國喪失一個重大的發展機遇。

在回答分析師提問時，Colette提到在第2財季，大型CSP（雲服務提供商）佔了其總收入的50%多一點，其次為企業和高性能計算用戶。目前驅動數據中心收入增長的最大動力來自HGX系統。

除了以上取得的成績，英偉達的數據中心分部於期内還取得一些新的突破，包括：

1）發佈了用於復雜AI和HPC（高性能計算）工作量的NVIDIA GH200 Grace Hopper超級芯，於本財季交付，配置HBM3e記憶功能的第二代預計於2024日歷年的第2季交付。

2）發佈了NVIDIA L40S GPU——一款用於加快計算最密集應用程序的通用數據中心處理器，從本季度開始交付。在解釋這款產品的時候，黃仁勳指出，H100是為大規模的語言模型和處理而設計的，適用於非常大的模型和大量的數據，而這不是L40S的重點，L40S實際上是為不同類型的應用而設計的。L40S的重點是能夠微調模型——微調預訓練模型，它是為超大規模向外擴展而設計的，這意味著很容易將L40S服務器安裝到世界上的超大規模數據中心中。它有一個標準的機架，標準的服務器，它的一切都是標準的，所以很容易安裝。現在已經有許多超大規模企業迫切希望部署L40S。

3）發佈了模塊化參考架構NVIDIA MGX，可讓系統制造商快速、實惠地為AI、HPC和NVIDIA全能宇宙應用構建100多種服務器機型。

4）發佈了專為提升以太網AI雲性能和效率而設的加速網絡平台 NVIDIA Spectrum-X，本季交付。

5）與全球系統制造商聯合發佈全新的NVIDIA RTX工作站，搭載多達4顆新型VIDIA RTX 6000 Ada GPU以及NVIDIA AI Enterprise和NVIDIA Omniverse Enterprise軟件，預計將於本季度出貨。

6）推出了基於英偉達H100傳感器核心GPU配合亞馬遜雲計算服務、微軟Azure雲計算和地區雲服務供應商的雲計算實力。

最近備受關注的是英偉達與即將被博通（AVGO.US）收購的威睿（VMW.US）擴大合作夥伴關系，助力企業開發自己的生成式AI。

這些都顯示出，英偉達在AI發展上正繼續邁步向前，可以預見未來幾個季度仍可維持增長。

遊戲業務：第2財季遊戲收入按季增長10.98%，按年增長21.74%，至24.86億美元，增長主要因為在渠道庫存水平正常化後，對基於NVIDIA Ada Lovelace結構的GeForce RTX 40系列GPU需求強勁。

此外，英偉達開始交付GeForce RTX 4060系列GPU；發佈用於遊戲的NVIDIA Avatar Cloud Engine(簡稱ACE)，這是一項自定義AI模型代工服務，使用AI驅動的自然語言交互；並且增加了35款DLSS遊戲，包括《暗黑破壞神4》等。

專業可視化：第2季收入為3.79億美元，較上季增加28.47%，按年下降23.59%。同比下降主要反映了渠道庫存水平正常化後對合作夥伴的銷售量下降。環比增長主要是由於企業工作站需求的增強和基於Ada Lovelace架構的NVIDIA RTX產品的增長。

期内，英偉達發佈了三款基於Ada Lovelace架構的新型桌面工作站RTX gpu——NVIDIA RTX 5000、RTX 4500和RTX 4000——以提供最新的AI、圖形和實時渲染，將於本季度發貨。

該公司還就NVIDIA Omniverse平台作出了重要發佈，該平台為開發人員和工業企業提供了新的基礎應用程序和服務，可通過OpenUSD和生成式人工智能優化和增強其3D管道。

與Pixar、Adobe、Apple、Autodesk共同成立OpenUSD聯盟，推動通用場景描述技術的標準化、發展、演進和成長。

汽車：第2季收入為2.53億美元，較上季下降14.53%，按年增長15.00%。同比增長是因為自動駕駛平台的銷售帶動。環比下降主要反映整體汽車需求減弱。

期内，英偉達宣佈NVIDIA DRIVE Orin將為小鵬汽車-W（09868.HK，XPEV.US）的全新G6 Coupe SUV的智能高級駕駛員輔助系統提供動力。並且，該公司宣佈與聯發科（MediaTek）合作，聯發科將為全球代工廠商開發基於芯片的主流汽車系統，該系統集成了用於人工智能和圖形的新型NVIDIA GPU芯片IP。

整體而言，數據中心的強勁增長以及經歷了上期較低基數的調整後回復正常化的遊戲增長帶動下，英偉達的季度整體收入表現超越預期。

而由於數據中心產品包含大量軟件，而且十分復雜，毛利率也較高，其分部收入強勁增長也帶動了英偉達毛利的增長，加上去年同期的毛利受到了13.4億美元庫存撥備和相關費用的負面影響而受壓，英偉達第2財季的毛利率按年提高26.57個百分點，按季上升5.43個百分點，達到70.05%。同時，該公司保持研發開支同比增長11.84%的水平。

在收入大幅增長，毛利率顯著提高，而經營開支增長得到有效控制的帶動下，英偉達的第2財季經調整淨利潤大增4.22倍，至67.4億美元，遠超去年同期的12.92億美元。

英偉達的優勢在哪里？

針對分析師對於當前市場「大餅」能不能進一步擴大的問題，英偉達的CEO黃仁勳回答：從全球來看，目前安裝在雲端、企業和其他地方的數據中心市場價值或約達1萬億美元，這1萬億美元的數據中心正在向加速計算和生成式人工智能過渡。

「我們同時看到兩個平台的轉變，」黃仁勳指出，「一個是加速計算，它是目前最經濟、最節能、最高效的計算方式；然後突然間，在加速計算的支持下，生成式AI出現了。這個不可思議的應用現在給了大家兩個轉變的理由——從一個傳統的通用計算平台到加速計算這種新型計算方式。數據中心的市場價值約為1萬億美元，每年有四分之一萬億美元的資本支出。你可以看到，世界各地的數據中心正在進行這些資本投入，將支出投入到當今計算的兩個最重要的趨勢上，加速計算和生成式AI。所以，我認為這不是一個短期的事情，這是一個長期的行業轉型，我們看到這兩個平台的轉變同時發生。」

黃仁勳指出，英偉達有别於其他同行的優勢包括：

1）結構。靈活性、兼容性和性能使英偉達能夠處理所有事情，從數據處理到訓練，再到推理，在推理之前進行預處理，對數據進行後處理，對語言進行標記，以進行訓練等等。這些工作量要比僅僅訓練和推理大得多。

2）安裝基礎。所有軟件開發者都來到英偉達的平台，這是因為開發者能夠在這里觸達最大規模的終端用戶，而取得生意或賺取回報。

3）觸手可及。不論是公有雲還是私有雲都能使用英偉達的平台，而近日英偉達與威睿擴大合作，進一步協助企業打造自己的生成式AI。

4）規模和速度。他表示，英偉達能夠維持非常復雜的軟件、硬件、網絡和計算堆棧，跨越所有使用模式和計算環境，能夠在加快工程速度的同時做到這一切，而且英偉達每兩年就會推出一個新架構。

黃仁勳認為，當前的加速計算和生成式AI會改變傳統的計算方式，從而讓整個行業發生轉變，也因此對其架構和平台的依賴會增加，這是其可持續發展的理據。

短期展望

英偉達管理層對於短期前景也十分樂觀，主要還是在於數據中心，將持續得益於AI發展佈局的推動。

由於AI的發展潛力，目前各行各業各種客戶對其數據中心平台的需求十分強勁。CFO Colette預計這種情況會延續到明年。隨著縮短周期和擴充產能，她預計未來幾個季度的供應量會增加。此外，全新的L40S GPU也將帶動從雲到企業端的多種工作量需求。

Colette預計，英偉達第3財季的收入將達到160億美元，意味著按年增長170%，按季增長18.46%，增長主要受到數據中心、遊戲等業務帶動。

報告和經調整毛利率預計為71.5%和72.5%（50個基點的上下浮動），或按年增6.3個百分點和5.47個百分點，按季增1.45個百分點和1.32個百分點。

這顯示出其第3財季仍將保持強勁的表現。

結語

誠然，正如管理層所言，AI發展的勢頭擋也擋不住，而在此時，英偉達處於最為有利的位置。至於AI的發展最終將導向何方，沒有人能預料得到，只是，在最火熱的當下，英偉達是得益的，最起碼在未來幾個季度，在供應增加的帶動下，英偉達應該能夠保持強勁增長。

但是隨著各大科技企業都佈局了自己的基礎架構，並且利用自研的平台來進行開發和維護之後——基於安全與服務生態的擴展，這些大型科技企業有理由也有能力怎麽做，英偉達的魅力還能不能保持卻是未知之數。

若按照黃仁勳所說的邏輯，加速計算與生成式AI推動下是不是會再形成新的趨勢，而英偉達是不是又再一次地把握住，也存在很大變數。

從英偉達的業績可以看到，它的增長主要源於AIGC這股佈局熱潮，而傳統業務表現僅平平，當大家都佈局好了AIGC的架構，而在美國超微公司等後來者也迅速上位搶佔市場份額時，英偉達的先期優勢可能褪色，這個時候它未必能保持這麽強勁的增長，當然，這是後話，可能屬於中長期前景。

英偉達當前89倍的市盈率估值顯然已經包含了市場對其未來幾個季度（短期）呈指數式增長的預期。

2024財年第2季，英偉達將33.8億美元的現金以股份回購（32.8億美元回購了750萬股）和現金股息的方式回饋給股東。截至2024財年第2季，該公司還有39.5億美元的回購額度。2023年8月21日，董事會批準了額外的250億美元股份回購計劃，沒有限期。合計未動用的回購額度達289.5億美元，也僅相當於其總市值1.16萬億美元的2.5%，不過或多少可為其當前的高估值提供支持。